“应对外汇占款负增长：“降准”并非最优选项”

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经过半年的正增长，6月外汇占款环比首次出现负增长。

央行日前公布的数据显示，6月金融机构外汇占用额为273887.46亿元，比5月的274299.51亿元减少412.05亿元。 年12月—年5月，新增外汇占用额分别为1345.8亿元、6836.6亿元、2954.3亿元、2363亿元、2943.5亿元、668.62亿元。

数据清楚地表明外汇占款的“拐点”于4月出现。

4月以来，外汇占款连续减少，不仅受到5月初外汇局打击“热钱”在贸易行业对冲的“20号文”和联邦储备系统退出量化宽松货币政策预期的影响，也受到商业银行调整汇票的影响。 但是，即便忽略了上述因素，鉴于目前中国经济增速下滑、经济前景不明朗、人民币升值势头放缓的现状，随着“热钱”流入速度放缓，未来外汇占款将很难回到高峰时代。

外汇占款作为货币投入的基础，增加外汇占款的减少，意味着银行体系的流动性管理面临挑战。 特别是，6月资金市场的异常波动动摇了金融机构的信心。 因此，市场为了缓解银行系统流动性紧张，央行预计与6月外汇占款负增长相比，可能会适时降低存款准备金率。

其实，外汇占款自大幅增加以来大幅减少，今年已不是第一次了。 过去，外汇占款环比锐减后，央行的应对措施无疑是降低存款准备金率。 但是，从去年开始，发现中央银行的操作方法发生了变化。 应对外汇占款持续减少，央行一般通过逆回购方法向市场注入流动性。 市场呼声非常高，存款准备金率有所下降，但千呼万唤却很难。

按理说，降低存款准备金率，不用一次重复释放数千亿元规模的流动性，也能比较有效地缓解银行系统的资金缺口。 货币当局投入流动性，为什么不选择一次也不会重复的“降级”方法，而采取更频繁的市场操作方法呢？

这显然是货币当局统一考虑多个因素后的最佳选择。

虽然降低存款准备金率是痛快的，但这种“大水漫灌”式的流动性投入，短期内非常有利于各行业享受高流动性的繁荣，刺激经济增长，保证gdp目标的实现，但未必适合经济转型和产业升级。 “大水漫灌”的结果，往往是各行各业急速上升，房价上涨，船高船高，但这样的高歌猛进，最终留下了令人痛心的、无法治愈的产能过剩症，以及对中国经济快速发展构成巨大威胁的资产价格泡沫。

目前，取代大规模经济刺激计划的是经济转型和产业升级。 为了打造中国经济的“升级版”，金融引擎的作用不可或缺，货币政策处于金融支持实体经济的顶层设计位置。 可以说，有什么样的货币政策诱惑，就会出现什么样的金融支持结构，必然会产生什么样的经济快速发展结果。 由于公开市场操作大于“一律”的存款准备金率调整，最大的特点是可以根据市场的诉求和经济结构的调整需要，随时容纳流动性，动态平衡银行系统的流动性，将政策支持的领域配置在越来越多的资源上。 这被视为适合当前经济运行的货币政策操作方法。

更深层的想法是护航利率市场化改革。 中央银行19日宣布，将从年7月20日起全面放开金融机构贷款利率管制。 央行官员在谈到进一步推进利率市场化改革的背景时强调，“从市场基础来看，经过多年的建设培育，上海银行间同业拆借利率( shibor )已成为公司债券、衍生品等金融产品和服务价格的重要标准。” 这表明货币当局将上海银行间同业拆借利率视为利率市场化推进过程中的“利率锚”。 显然，只有维持“利率锚”的稳定，市场机制在利率形成中的作用才能逐步发挥，利率市场化改革才能顺利进行。 货币当局目前依赖公开市场操作，通过公开市场货币政策工具的不同组合来释放流动性，同时不得不轻易使用调整存款准备金率的“斧头”，以维持“利率锚”的稳定，“利率锚”

从6月外汇占款数据公布后的应对措施中也可以看出货币当局对公开市场操作方法的青睐。 面对市场“降级”的呼声，央行不仅没有动，反而在上周二和上周四的公开市场操作中，持续维持了“零操作”的状态。 货币当局意图通过央票和正回购的自然到期来缓解银行体系资金方面的紧张格局。 考虑到上周央行连续5周未在公开市场操作，迄今为止6周内净投入资金累计达到5110亿元，但无论是1周到期的资金高企还是0，央行都没有从兵。 这一货币政策操作合理自然的背后，标志着货币当局保持流动性平衡的政策走向。 这也表明短期内“降级”的可能性很小。

当然，存款准备金率的工具并不是不能采用的。 如果中国经济降至7%的“底线”以下，令人失望的经济数据迫使中国不得不采取适度的增长促进措施，那么降低存款准备金率有可能成为重要的刺激措施之一。 但是，即使采用这种措施，也必须适当。 毕竟，对于当前中国经济结构性矛盾和经济快速发展中的不平衡现象，“下降准”并不是最佳的处理方法。 徐绍峰

(金融时报)