“欧阳良宜：从希腊债务违约看金融话语权”

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希腊政府3月宣布同意85.8%的民间债权人提出的债务重组计划，这些债权人同意将持有的希腊国债换成新发行的30年希腊政府债务。 由于赞同率超过了希腊法定的75%的门槛，希腊政府可以强制其余14.2%的投资者也参加这次重组。 在这次交换中投资者的损失超过了1000亿欧元，约为面值的74%。 此外，欧元区各国将继续向希腊提供资金支持。

希腊债券投资者购买了35亿欧元债券的债券保险(信用违约互换，cds )。 希腊的债务重组计划引起了希腊政府是否违约这一技术问题的争论吗？ 或者用更专业的语言来说，希腊的债务交换是否构成了信用事件( credit event )？

如果答案是肯定的，债券持有人可以将拿到的贬值完的债券兑换给承保人相当于面值的赔偿金额。 如果否定的话，提供商会省钱。 这些提供商大多不是保险企业，而是商业银行、投资银行和对冲基金，但也可能是投保人。

cds是场外金融衍生品协议，其规则是投保人和承保人私下协议的。 cds涵盖的法律副本非常复杂，协商合同需要很多时间。 国际交换及衍生品协会( isda )提供的标准合同便利了交易双方，极大地促进了cds市场的快速发展。 截至年底，全球cds名义金额达到15.9万亿美元。 cds规则的发言权总是掌握在isda手里，或者掌握在isda的主要会员手里。

3月1日，isda欧洲市场裁决委员会裁定，希腊政府强制行动条款( cac )暂时不构成信用事项。 但是，isda也表示有可能根据未来的情况迅速决定是否可信。 在希腊政府于3月9日宣布85.8%的私人投资者同意债务互换后，isda判决委员会投票认为这种互换构成信用。 根据这项决定，从承保人转移了数十亿欧元给投保人。

裁定希腊违约的isda欧洲市场判决委员会成员本身就是cds市场最大的利益相关公司。 除美国银行美林证券、巴克莱、巴黎国民银行、瑞士信贷、德意志银行、高盛、摩根大通、法国兴业银行、瑞士银行外，还包括5家基金管理企业。 令人怀疑的是，这些利益相关者在投票时的角度上是否中立。笔者的观点是否定的。

实际上支持重组条款的投票者比例达到了90.1%，但只有85.8%的投资者将手中的债券换成了希腊新债券，剩下的5.3%的投资者显然事后将手中的债券换成了保险赔偿金。 债务重组投票发生在isda裁定之前。 这表明这些投资者预计将在投票前于isda3月9日裁定违约，但3月1日的裁定并未违约。

希腊事件当然离中国市场很远。 但是，未来十年内，中国将有许多金融机构出现在世界市场，人民币也将成为国际储备货币。 我们自然发现，国际金融规则的话语权明显不在我们手中，我们甚至影响的能力微乎其微。 以衍生品市场为例，isda美国、亚洲、日本、欧洲、澳门新市场的5个裁定委员会中没有一家中国机构，但我们拥有世界上最大的外汇储备，这些储备大多以债券的形式存在。

为了获得发言权，首先必须加入市场，isda的主要会员是市场上最大的客户。 鼓励中国机构试水衍生品交易是争取金融话语权的必由之路。 许多人担心衍生品交易会出现赤字，中航油和国储铜事件的阴影在监管机构心中依然挥之不去。 但实际上，由于不参与制定金融规则而失去的金钱和非货币的好处远远超过了因这些丑闻而失去的仅仅几亿美元。

学会游泳的方法显然只有一个，就是进游泳池。

(作者是北京大学经济学院副教授)