“北汽冲刺上市遭遇规模陷阱 内部将IPO作为政治任务”

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[领先]在中国汽车市场下降到低速增长阶段的大环境下，北汽有因上市而大幅扩大的风险。

11年前，徐和谊从北京市经委副主任官位从政从商，亲自带队员工用镰500支除草，为合资企业北京现代刚开辟了工地。 4年后，他从北京现代董事长的位置，晋升为北汽集团掌门人，从此整体上市就是他的目标。

在经历了2008年金融危机后资本市场大门紧闭，2009年因自主企业品牌短板再次饮恨后，徐和谊年再度出现ipo冲击，大势所趋。

收购的萨博知识产权最近转变为中高级自主企业品牌的奢侈品。 开业的北汽股份作为整体上市平台，吸纳了利润丰厚的合资企业北京现代50%的股份、北京奔驰51%的股份。

但是还不够。

为了吸引资本市场的青睐，他最近收购镇江汽车，总投资额150亿元，建成全国第五大生产基地，将产能扩张至140万辆，盯上了独立于长安的昌河汽车。 在国际市场上，吉利、万向等相继向电动汽车制造商菲斯克退出竞争后，北汽仍不断传出谈判消息，徐和谊直接表示将收购欧洲市场的高端企业品牌。

徐需要通过快速扩张，给香港投资者讲更大更好的故事，募集期望中的100亿美元，相反，他需要投资者的这些钱，支撑自己讲的故事—； —； 持续扩大，资金诉求已达到数百亿。

这样的相互依存的周期明年上半年能成功吗？ 在很多业内人士看来，北汽集团的自主企业品牌才刚刚起步，对合资企业的控制力不够，在整个市场都下降到低速增长阶段的大环境下，徐和谊理想的闭环，有很大的失败风险。

担任过北汽集团社长的中国汽车工业协会秘书长董扬说:“我不知道这个时候是不是并购的好时机。” 他对腾讯财经说，低速增长期的快速扩张确实面临着无法消化的问题，但只有在市场不太好的情况下，这样的并购机会才可能诞生。

但是，对于已经失败了两次的徐和谊来说，值得冒风险。 整体上市不仅是他的梦想，也是背后地方政府的意愿。 北汽需要从国家定义的汽车工业“四小”升级为“四大”—； —； 很大，几乎是所有国企共同的选择。

自主的企业品牌没有牢固地扩张

徐和谊此前曾表示，赴香港上市的募集资金将用于快速发展自主企业品牌的轿车业务，因此他需要讲一个最好的自主企业品牌的故事。

但在现实中，传统上自主企业品牌的轿车始终是北汽快速发展的短板。 徐和谊2009年第二次上市冲击时，北汽还没有自主企业品牌，当时上汽的荣威已经达到9万辆的年销售额。

截至年3月，北汽首款自主车型e系列宣布入市。 年，北汽自主企业品牌轿车共计6.6万辆，仅略高于自主企业品牌销量冠军长城汽车的10%，未能进入自主企业品牌前十名。 另外，6.6万辆中e系列只有2万辆，大部分销售额来自利润微薄的微型汽车业务。

为了弥补自主企业品牌的短板，北汽以2亿美元收购了2009年破产发球的知识产权。 截止到今年5月，标榜“源于发球，超过发球”的高级企业品牌d系列终于在北京上市。 当时，徐和谊给出的年销售额目标是“确保2万辆，争夺3万辆”。 按照这个目标，发球每月销售2500辆至3750辆，但截至目前，每月的销量只有1000辆左右。

这样的成绩很难“糊弄”投资者。 徐和谊从前景着手，在快速扩张的产能布局上，表现出了北汽对自主企业品牌的重视和信心。

8月7日，北汽正式收购镇江汽车建设华东基地，根据协议，该基地总投资150亿元人民币，分两期实施，总产能计划超过30万辆。 这已经是三年来北汽在京外扩张的第四大生产基地，徐和谊实现了华北、华中、西南、华南和华东五大生产基地的布局。

加上镇江的30万辆产能和已经建成的其他产能，北汽自主企业品牌的产能已经达到140万辆，这个数字是去年6.6万辆销量的21倍。 另外，徐和谊提出了年自主企业品牌销售额200万人的目标。

对美好前景的描绘引起投资者的关注，也导致风险的担忧。 包括外资在内的汽车制造商，在中国整体环境增长放缓的情况下，像北汽一样扩大生产能力，但由于北汽处于准备ipo的阶段，急速扩大的风险尤为引人注目。

西南证券汽车领域的分析师刘峰认为，这种产能和销量的高度错位，很可能给北汽自主的前期价格投入带来很大的负担，这种负担消化不好，反而会对自主企业品牌的快速发展造成很大的阻碍。

根据北汽已经启动的投资计划，除镇江基地150亿元外，湖南株洲基地未来两年还需要投资60亿元建设第二工厂，广州增城基地二期建设也需要14亿元资金，刚建成的顺义越野车基地总投资达到31.9亿元。 大致计算一下，近两年来所需投入资金超过205亿元，远远超过北汽整体上市的目标融资额100亿元。

不仅是自主品牌，徐和谊也谈了国际市场。 另一方面，北汽正在谈判电动汽车制造商菲斯克。 其中也包括新能源的故事。 徐和谊说要收购欧洲市场的中高级企业品牌。

另一方面，关于国内铺设的140万台的生产能力，徐和谊认定向国际市场的出口是重要的去向。 “不要拘泥于产能，过剩还是过剩，让市场经济自行筹措，”他说。但是，从目前情况看，中国汽车出口7月份比去年同月下跌，连续第二个月下跌。 各国技术、贸易壁垒不断增加，出口形势不容乐观。

汽车评论家周磊认为，北汽的当务之急不是抓紧扩充产能，也不是急于进军海外市场，而是应该练习包括研发、生产、营销服务在内的汽车产业链综合实力这一基本功。

另一位评论家青朝晖同样表示，目前北汽自主产品正处于市场考验期，刚上市的奢侈品牌还没有在市场上站稳脚跟，再次引发并购念头，不仅害怕亏损，而且经济大环境放缓，扩张堪忧。

外资合伙人阻碍上市

如果说自主企业品牌是徐和谊吸引投资者的“前景品牌”，那么利润丰厚的北京现代、走上正轨的北京奔驰这两家合资企业，就是徐手的“现金品牌”。 但是，这双手的“现金卡”对北汽的ipo也有些困扰。

首先是北京奔驰外方股东戴姆勒入股引发的政府批准问题。 为了将北京奔驰中方股权纳入上市平台北汽股权，进行股权多元化以增加对投资者的吸引力，北汽于今年2月与戴姆勒签署协议，由戴姆勒出资6亿欧元获得北汽股权12%的权益， 双方合资企业北京奔驰中方股权从50%上调至51%，这样北汽股权北京奔驰处于控股地位，北京奔驰的股权可以作为“主营业务”进入上市平台。

但难题是，如果戴姆勒持有北汽12%的股权，北汽将拥有51%的北京奔驰股权。 这意味着戴姆勒间接拥有6.1%的北京奔驰股权，相当于直接拥有的49%拥有合资企业55%以上的权益。 这是目前政策规定的汽车合资公司外资不得超过50%。

双方的股份合作协议通过了政府的批准敏感性。 这是因为大幅增加。 最近有消息称，该协议已经通过发改委的批准，但戴姆勒大中华区相关负责人对腾讯财经表示，法务部没有得到这一消息。 中汽协秘书长董扬说:“我听到的消息不一样。”

董扬还向腾讯财经透露，国家对这一问题的研究目前有“一种说法”，含蓄官方倾向于维持合资企业外资持股50%的上限。

如果政府批准过长或出现变数，很可能会影响北汽的上市时间表，也可能影响北京奔驰能否作为“主营业务”吸引投资者。

即使一切顺利，按照奔驰目前在中国市场的表现，对投资者的吸引力也会打折扣。 年上半年，奔驰在中国下跌0.5%，而奥迪和宝马则有18%和15%的增长。 但是，随着双方合资建立的新销售企业推进此前“内斗”两条渠道的整合效果，奔驰表现反弹，但北京奔驰与一汽大众奥迪和华晨宝马相比，生产车数量依然落后，奔驰本土化实力不减

另一家合资企业北京现代显然只能基于“投资收益”纳入上市平台。 因为双方持股比例将维持在50%。 北京的外国股东韩国现代起亚汽车此前强烈反对北汽集团整体上市，但强烈拒绝将中方股份纳入北汽股份，原因是其并入上市公司后的新闻披露可能影响母公司现代起亚汽车的“商业机密”。

北汽集团内部人士据媒体报道，北汽股份年卡之前的股权改革审计小组遭遇北京现代工厂“闭门羹”，审计小组未能进厂，韩方多次阻碍中方合资企业财务状况调查。

虽然股票最终被纳入上市平台，但由于北汽的利润依赖北京现代，国内a股上市的道路最终关闭。 根据我国《首次公开发行股票上市管理办法》第三十七条的规定，“发行人最近一个财政年度的净利润首要出于合并财务报表范围外的投资收益禁止上市”，加之a股ipo滞后，徐和谊必须远远选择H股上市。

国泰君安证券研究员张欣表示，开放程度更高的香港市场，市场参与者成熟度远高于内地a股市场，但其风险偏好低于内地a股市场。 这通常是因为a股和H股的股价有很大差异，H股市场的估值水平明显偏低。 这不利于获得北汽股份有限公司期望的融资额。

另外，与国内a股不动用配股、增发/定向增发等多种玩法，持续股权融资相比，H股市场投资者也不欢迎企业持续股权融资，上市公司更倾向于用债务工具融资，从而加大企业未来经营的压力。

徐和谊可能想学习广汽集团，注册h股，日后回归a股。 然而，张欣表示，这种方式的h股价格往往是拉动a股价格的重要原因，还是会给另一个总融资额带来折扣。

上市:必须完成的“政治任务”

事实上，北汽并不是不知道自主企业品牌在站稳脚跟之前就有风险，很多内部人士向媒体表示了这样的担忧。 徐和谊也不是不知道，很可能不能期待向h股融资。 但整个北汽集团上市，既是他自己的梦想，也是背后力量的推动，他必须尽快推进，越早越好。

今年2月戴姆勒与北汽集团签署股份合作协议时，北汽集团代社长张夕勇曾公开表示“北汽股份遵循北京市委市政府的从业要求”，积极准备先h股回归a股上市事业。

年挂牌时的信息通稿显示，北汽股份当时有6个股东，其中北汽集团控股股东占51%，北京市国有公司首钢占18.31%，另外，北京市国资企业及北京国有资本经营管理中心分别占7.75%和5%， 也就是说，除了北汽集团51%的股权外，北京市政府还通过首钢和两个国资平台占有30%以上的权益。

事实上，北汽集团面临的最大任务是在中国汽车产业中，为北京市争取第一集团的地位。 北汽提出了年进入国内汽车集团第一阵营的目标，在“十二五”期间提出“保五争四”，努力跻身中国四大汽车集团行列。

中国汽车产业中存在“四大四小”的提法。 2009年公布的《汽车产业调整与振兴计划》中明确了后来被称为8家的主要扶植汽车公司的名单。 其中，一汽、东风、上汽、长安等大型汽车公司将在全国范围内实施并购重组，支持北汽、广汽、奇瑞、重型汽车等汽车公司的区域并购重组。 因此，前面提到的四者被称为“四大”，北汽将随广汽进入“四小”。

但是，北汽希望进入“四大”取代长安汽车。 年，北汽产销170.1万辆，居第五位，与长安相差仅20万辆。 但是，在利润总额和销售收入方面，它首要受益于合资企业北京现代，北汽集团超过长安。

既然提出了全面进入“四大”的目标，北汽仍然要着手长安的产销量，那么徐和谊就可以理解为什么在自主企业品牌销量只有6.6万辆的情况下，布局了140万辆年产能局。 为了实现这样的生产能力，以上计算的205亿元的投资是非常重要的。

资金从哪里来？ 上市。 越快越好。

徐和谊从1997年到2002年担任北京市经济委员会副主任，这一经历也被视为自己的特点。 他对媒体说:“我有良好的基础，包括市内各种关系，有利于公司的迅速发展，信息表达能有多好。”

在这种情况下，政府和徐和谊本人都有很大的北汽动机，因此几年来连续三次发动了对ipo的冲击。 汽车评论家周磊认为，北汽近期的扩大产能行为可能不是自身快速发展的需要，而是“国有企业对规模的追求”的一揽子不完全符合市场规律，在某些立场上甚至是“政治需求”。

国泰君安研究员张欣认为，如果不需要作为“政治任务”上市，H股市场实际上不是主要选择。 但是，在a股市场ipo受到管制、基本停滞的情况下，h股市场能够实现股权融资这种不偿还的融资方式，公司肯定不会放弃。

周磊表示，公司运营最终必须按照市场规律行事，只有回到以利润为导向的公司快速发展路径上，公司才能做出正确的战术决策和选择。

他说:“就像习总书记最近说的‘不再是gdp增长论的英雄’一样，中国的汽车公司，特别是国有汽车公司应该改变理性的想法，谋求公司的快速发展。”(腾讯财经刘中盛出自北京)