“本杰明英克：资产配置高手看淡美股转战日本”

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今年以来，英克减持了股票和债券，目前正竭尽全力投资日本股市，但日本企业过去22年账面价值的增长令他不安。 另外，他认为，从评价的角度来看，中国股市从一开始就不是潜在的故障对象，但中国经济中存在的泡沫可能会导致基准的评价方法失效。

张愎

三年前，美国投资企业GMO ( Granthammayovanotterloo & Collc )作为“中国红色警报”被中国投资者所熟知。 最近，这只拥有1040亿美元理财规模的共同基金发布了空美国股市和债市，“空光头”的底色不变。

作为创始人杰里米·； 格兰瑟姆( jeremy grantham )的继承人、gmo全球资产配置负责人本杰明·； 英克( benjamin inker )最近频繁出现在媒体上，试图降低美国股市和债市的温度。

英克从1996年开始负责gmo全球资产配置基金( gmo全球资产配置基金)，目前该基金的资产规模达到420亿美元。 数据显示，英克过去十年的投资转化率达到8.21%，超过了大部分同类投资者。

股票的价值来自未来的现金流

“资产配置”是指投资者将投资资金在不同的资产类别之间分配，最形象的比喻不是“将所有鸡蛋放入不同的篮子”，而是目前这一战略被认为是稳健投资的黄金法则。

和大多数资产配置大师一样，风险与收益的权衡一直是英克最核心的投资理念，再加上借用价值投资的理论来达到两者的配比。

“我们试图确保避免哪些昂贵的资产，找到便宜的资产类别，并长时间持有，直到其价格恢复公允价值。 ”英克说。

什么是股票价值？ 英克认为这不取决于经济好坏。 但是，这些已经成为大众的共识，而英克见解的独特之处在于，他认为大部分股票价值取决于未来几年到几十年间股票产生的现金，未来几年在其中只是很短的一段时间。

英国的股票没有到期日，所以股利会随着时间的推移而增加。 他说，假设某年股票的一半收益来自股息，另一半来自股息，则股票的大部分价值来自未来的现金流。

根据英克的假设，约75%的股票价值实际上取决于未来11年后股息的收入。 股票价值的一半取决于25年后的股息，而股票价值的四分之一取决于50年后的股息收入。 也就是说，看看今天的股市，真正价值的四分之三要看年后企业的利润和股息，一半的价值取决于企业2034年以后的业绩。

基于以上理由，英克建议投资者不要太重视近期的经济走势，不要太关注短期的经济走势。 而且如果现在经济疯狂增长，代价就是今后的增幅减少。 如果一段时期形势不好，最终会好起来的。

根据gmo企业的计算，到20世纪40年代末，美国经济已经回到了漫长的增长道路上，就像从未发生过大萧条一样。

除此之外，英克还是因热爱“现金”而闻名的投资者。 他在年接受巴隆周刊采访时说:“通常，我们将70%的资金配置在股票资产上。 波动率为10%。 如果市场估值过高，我们不承担风险。 我从不怕带大量现金。 这些现金是为将来的机会准备的。 ”。

今年股票和债券仓库双重减少

英克指出，普通民众在进行资产配置时，最容易出现的错误是既以债券又以股票为对象，随着宏观经济变好，超配股票，相反迷恋超配债券。 但是债券价格过高并不意味着股市非常便宜。

现在的市场状况正是这样。 今年以来，英克减持了股票和债券，他的基金持有固定收益资产的13%，低于市场操作标准的35%。 他持有60%的股票资产，略低于市场基准的65%，低于个人历史平均值。 他说，上次现金规模超过这个数量是在2007年底，也就是金融危机之前。

英克指出:“我们现在基本上放弃了以前流传下来的固定收入。” 除了美国的长时间国债外，他还在年初抛售了最后一批澳大利亚和新西兰的长时间国债。

和债券的看法一样，英克认为股市也没有吸引力。 现在，英克尽可能地投资日本股市，但“我不想把所有的钱都放在日本。 因为日本股票从长期平均利润水平来看很便宜，但是日本企业过去22年的账面价值没有增长。 欧洲和新兴市场的股票看起来也很便宜，但所有这些评价都基于今天的利润率可持续性。 我认为没有可持续性。 欧洲各国政府已经服用了苦药，公司利润已经下降。 ”。

英克对美国股市更为悲观。 他购买了“评价过高”的可口可乐和约翰逊企业，但他认为即使美国经济增长加速，美国企业利润下滑的原因也是日益扩大的收入差距。

英克说:“去年年底，美国企业利润超过gdp的10%，长时间平均水平为6%。 随着美国企业利润占gdp的比例上升，这笔收入越来越不平等，因此资本的所有权变得非常不均匀。 从社会角度来说，这形成了自然的张力。 金融危机以来，政府支出一直支持着经济和公司的利益。 但是，加速增长需要通过增加成本来支持，促进成本的唯一方法是提高收入。 ”。

此外，美国企业最近公布的第一季度财务报告显示，美国企业利润增速加快，但其营业收入却在减少。

“收入减少的原因之一是公司停止了对未来的投资。 在公司高盈利能力持续了近20年的情况下，公司如此保守，令人惊讶。 公司似乎把目前的盈利能力看作是偶然的收获而不是永久的状态。 足以证明大环境缺乏自信”。 英克指出。

英克进一步表示，“公司利润的增加不是社会大多数人认可的方法。 最终，这些利润将通过股息返还给投资者，其中许多将落入富人手中。 有钱人可能买不到足够的商品和服务让这种方法继续下去，但即使真的能做到，也一定会让穷人更厌恶。 ”。

“中国仍然是未知的”

虽然中国经济没有出现用gmo三年前发布的“中国红色警报”形容的“硬着陆”，但在整个新兴市场体系中，中国仍然是英克最担忧的因素之一。 这不仅影响了他对中国股票的操纵，也影响了他对整个新兴市场以及与中国密切相关的发达国家市场的股票投资。

英克说:“从估值的角度来看，中国股市从一开始就不是潜在的麻烦对象。 msci中国指数的市盈率仅为1.2倍，如果不考虑金融股，则为1.5倍，但过去3年(截至去年12月31日)的业绩落后于msci新兴市场指数的约10%。 这些都不是“泡沫”的特征。”

“但是，中国的经济是泡沫。 如何理解这种类型的泡沫很重要。 因为在这个泡沫下标准的评价方法是无效的。 中国金融股给人的廉价错觉是，信贷泡沫远远超过了其收益可持续水平，掩盖了风险。 因为这种评估模式可能会面临中国信贷、房地产和固定资产投资的狂潮。

英克也承认，近期中国经济显著回暖是对他们观点的挑战，但中国信用体系带来了诸多金融脆弱的信号，如房地产过度信贷增长、地方政府基础设施项目的利益相关者贷款、影子银行体系增长、资产价格上涨带来的理财产品和信托贷款增加等。

除此之外，英克还指出中国政府对信用体系的支配力也逐渐减弱。 中国的富裕阶层也越来越愿意避开资本支配，将资金带到海外。 这使得银行系统的存款不那么稳定了。 中国迄今为止的融资体系面临着生存问题。

关联

英克小档案

本杰明·； 英克出生于1972年，1992年获得耶鲁大学经济学学士学位后，进入gmo投资企业，成为量化和资产配置的分析师。 之后，他晋升为该企业资产配置的投资组合经理，担任国际股票量化投资的联合主管。 1996年，英克开始担任gmo资产配置团队。 摩根大通和富国银行等多家投行都是英克的客户，他的投资表现决定了这些投行资产配置基金的收益率。 (张愎)